「方正固收」关注短期PCB需求的拖累——景旺电子可转债申购价值分析-江苏金盐基金

摘要

1、景旺转债（正股景旺电子）申购日为7月6日，申购代码754228，单个账户网上申购上限为1万张（100万元）。

2、景旺电子是印刷电路板龙头之一，主要产品为刚性电路板（RPCB）、柔性电路板（FPC）及金属基电路板（MPCB）。

1）因中国消费电子规模明显上升和行业规模化，PCB产能近年向大陆地区转移明显；

2）景旺在同业中的地位已经排于前列，且资本运作效率偏高，产能利用率极高。

4、但短期公司可能会受到需求的拖累：

1）当前我们可能逐步走入消费的不景气周期，对国内PCB的需求存在拖累；

2）贸易战这一因子对公司需求的负面影响偏大，PCB的21种行业商品已在美国6月15日所公布的征税清单之上，景旺电子对美洲出口产品的比例在4.5%左右。

5、景旺转债预计具有强股性，条款中规中矩。预计景旺转债的转股溢价率在6%左右，中枢价格为106.91元。

6、景旺打新预收益率不高，且若正股下跌到46.8元以下，转债将有破发风险，建议谨慎申购。

7、此外，我们也需要重视二级市场的风险，对景旺转债仅做打新处理，在上市日获利了结。

8、抛去原股东优先配售的规模，可供配售的转债预计为2.5亿元，网上申购户数预在30万户左右，中签率为0.08%-0.086%。

风险提示

：正股及市场大幅波动风险

目录

1 景旺电子：长期业绩可期，短期受需求拖累

1.1 景旺电子：印刷电路板龙头

1.2 长期维度下，景旺有望获取稳定的超额收益

1.3 短期公司可能会受到需求的拖累

1.4 二级市场风险偏大，建议在上市日卖出

2 发行关键信息

3 强股性转债

4 上市价格中枢：106.91元

5 中签率约在0.083%左右

正文

1

景旺电子：长期业绩可期，短期受需求拖累

1.1 景旺电子：印刷电路板龙头

。

自1993年成立以来，公司专注于印制电路板的研发、生产和销售业务，主要产品种类包括刚性电路板（RPCB）、柔性电路板（FPC）（含贴装，SMT）和金属基电路板（MPCB）。印制电路板的上游原材料主要包括覆铜板、铜箔、铜球、半固化片、金盐、油墨、干膜、覆盖膜、电磁膜等；下游行业主要包括计算机、通讯设备、工业控制、汽车电子、消费电子和航天航空等。

公司2017年实现营收41.92亿元，同比增长27.68%；归母净利润6.6亿元，同比增长22.75%，业绩稳步提升。2017年公司利润增长主要源于PCB行业景气，产品需求不断增长，公司订单饱满，产能利用率高。2018年Q1公司实现营收9.85亿元，同比增长8.93%；归母净利润1.56亿元，同比增长3.38%，受暂无新项目产能投放、江西二期前期投入以及研发费用、财务费用增加影响，增速有所放缓。

1.2 长期维度下，景旺有望获取稳定的超额收益

中国PCB行业目前呈“百家争鸣”局面，市场竞争充分，但长期来看，景旺电子有望获取稳定的超额收益。

其一，因中国消费电子规模明显上升，且随着行业规模化，行业产能开始向劳动力更加低廉的地区转移，PCB产能向大陆地区转移明显；

其二，景旺在同业中的地位已经排于前列。2016年公司在中国电子电路行业排行榜中名列第10，内资企业中排名第2。根据全球知名的调研机构N.T.information发布的全球PCB制造商排行统计数据，2014-2016年公司排名全球第40名、34名和32名，排名稳步上升。

其三，景旺电子相对其他竞争对手来说资本运作效率偏高，公司的ROA水平在14.5%，处于同类上市公司的最高值，毛利率也处于中上游的位置。

未来随着产能向大陆聚集和行业集中度的提升，公司长期获取超额收益的概率较大。公司客户订单目前饱满，刚性板的产能利用率高达99.44%。本次募集资金投资项目的实施依托现有工艺流程，建成投产后，将形成年产240万平方米印制电路板产能，公司刚性板产能瓶颈将得以解决。

1.3 短期公司可能会受到需求的拖累

短期内公司所面临的需求压力不容忽视。

一方面，当前我们可能逐步走入消费的不景气周期，公司下游需求（家用电器、汽车、通讯器材、音像器材）消费已经出现了明显减速，这个趋势可能持续导致国内PCB需求的走弱；

另一方面，PCB的21种行业商品已在美国6月15日所公布的征税清单之上，这些产品此前进口关税不超过2%，一旦加征25%的关税，对景旺的产品出口影响较大。

而且，近年来景旺电子对美洲出口产品的比例总体上升，至2016年年中，其对美出口的比例已经达到4.5%左右，贸易战这一因子对公司需求的负面影响也在逐步增大。

1.4 二级市场风险偏大，建议在上市日卖出

近来需求的走弱已经反映在公司的估值及公司业绩中，需求在今年可能是公司业绩的一个重要拖累，且需求在短期还看不到稳定的迹象。

建议我们重视二级市场的风险，对景旺转债仅做打新处理，在上市日获利了结。

2 发行关键信息

3 强股性转债

景旺转债的转股价格为50.01元，与当前50.44元的正股价格有一定折价，平价高于票面价值，具有强股性。

转债条款中规中矩。

4 上市价格中枢：106.91元

景旺转债的转债平价为100.86，将其与平价、主营业务、设计条款类似的鼎信转债、崇达转债比较，结合近期电子板块及正股涨势，我们给予景旺转债6%左右的转股溢价率，照此估算，其上市价格位于105.35元-108.48元区间内，中枢价格为106.91元，在近一年上市的转债中，首日预收益率位于中等偏上水平。

5 中签率约在0.083%左右

原 A 股股东可优先配售的可转债上限总额占本次发行的可转债总额的99.9974%。前十大股东（持股90.23%）中有5家公司、4项投资基金、1项资管计划，前三大股东深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司和东莞市恒鑫实业投资有限公司为一致行动人，合计持股80.13%，确认参与配售。假设前十大股东有80%参与配售，其他股东中有30%参与配售，将约有2.5亿元转债可供网上申购。

近期股市与转债市场行情疲弱，预计网上申购积极性有限，假设网上申购户数中枢为30万户，中签率在0.08%-0.086%之间。

根据每股配售2.397元面值可转债计算，若正股下跌0.33%，抢权申购的收益率就可能被完全吐出，不建议抢权申购。若正股下跌到46.8元以下，转债将有破发风险。

本文内容来源于已发布报告《关注短期PCB需求的拖累——景旺电子可转债申购价值分析》

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